Golpe no crédito


(Pini Web, Construção) – 23/11/08

Crise financeira força empresas de capital aberto a rever metas de lançamento, compra de terrenos e capilarização dos negócios. Saiba quais são os impactos para o crédito à produção e como se preparar para uma possível desaceleração do mercado.

Agravado em meados de setembro, a partir da falência do banco de investimentos americano Lehman Brothers, o colapso no mercado financeiro segue espalhando tensão pelo mundo. A cada dia, novos lances ouriçam investidores, governos, empresas e população em geral. Conseqüências da crise são discutidas à estafa, medidas para debelá-la são providenciadas em âmbitos variados – contudo, por ora, não existem respostas comuns nem êxito de contenção. Segura, apenas, é a gravidade histórica da turbulência, já comparada ao crash de 1929.

No Brasil, o fenômeno move para um depósito de resguardo toda a euforia que notavelmente marcava a construção civil nos últimos tempos. Políticas antes corriqueiras de grandes companhias do setor perderam força, como a agressividade no lançamento de projetos, na compra de terrenos, no incremento a todo custo de VGV (Valor Geral de Venda) e na expansão para regiões inexploradas.

A diminuição no ritmo está conectada ao abalo instantâneo que a crise promove na dinâmica do crédito, justamente uma das bases que viabilizaram a retomada dos negócios imobiliários no País. Ressalve-se que parcela substancial dos recursos injetados nos caixas das incorporadoras, desde 2005, pelas ofertas de ações na bolsa de valores, foi alocada no engordamento dos bancos de terrenos das empresas. Contava-se com o financiamento bancário, então copioso, para a execução dos empreendimentos. Diante do novo cenário, não há alternativa senão revisar planejamentos e estratégias.

Um levantamento do NRE-Poli (Núcleo de Real Estate da Escola Politécnica da Universidade de São Paulo) dimensiona essa conjuntura. O estudo indica que seriam necessários até R$ 19 bilhões para conclusão de obras em terrenos adquiridos, até 2007, pelas mais de 20 companhias listadas na Bovespa (Bolsa de Valores de São Paulo). O detalhe é que, naquela ocasião, o montante captado na bolsa por esse grupo não passava de R$ 13 bilhões.

“Quando as empresas fizeram IPO (oferta pública de ações, em inglês), era outro cenário, com crédito abundante. Esperavam crescer duas vezes o PIB (Produto Interno Bruto), no mínimo. Agora, se crescerem uma vez, está bom”, diz o analista Eduardo Silveira, da corretora Fator. “Antes, o setor era visto como um setor de crescimento. Na atual condição mais restritiva, o que importa é fechar o ciclo. Não apenas possuir terreno, lançar e vender, mas construir, entregar e receber o dinheiro.”

Os bilhões conseguidos via IPO, em paralelo à disponibilidade de crédito, constituíram uma alavanca que trouxe índices recordes de desenvolvimento a toda a cadeia produtiva da construção. Uma vez que míngüe um dos elementos, a sustentação do crescimento pode ficar comprometida.

Existe ainda um aspecto adicional que alimenta preocupações. Se há margem para profissionais e estudiosos divergirem acerca das seqüelas que o período pós-crise deixará especificamente no mercado imobiliário, as opiniões compactuam quando se referem à influência na macroeconomia brasileira: haverá retração. O próprio Governo Federal assinalou isso, ao rever a estimativa de crescimento do PIB de 2009 para 3,8% a 4%, contra uma projeção anterior de 4,5% – economistas cogitam entre 2,6% e 3,5%.

Situação do crédito
Os bancos evitam falar abertamente em elevações de taxas, tampouco suspensão de empréstimos. O HSBC, por exemplo, um dos mais atuantes no mercado, com portfólio de R$ 1,2 bilhão em ativos de financiamento à produção previstos até o término de 2008, diz que mantém sua postura inalterada, e que é cedo para medir reflexos da crise. “Essas operações de crédito ocorrem de maneira muito espaçada. Talvez eu possa ter uma sensibilidade de como ficou a situação daqui a dois ou três meses”, declara o diretor de crédito imobiliário do banco, Roberto Sampaio.

“Evidentemente existe um cuidado maior na análise de risco, e eventualmente um aumento do spread bancário [taxa adicional de risco] de maneira geral”, reconhece. E enfatiza que a empresa não segue uma tabela de taxas, e que cada projeto tem uma avaliação customizada nesse sentido.

Entre construtoras e incorporadoras, as verificações de encarecimento dos empréstimos são generalizadas. No Rio de Janeiro, o Grupo Zayd (construtora, incorporadora e imobiliária) tentou descontar uma carteira de recebíveis performados no início de outubro, para reforçar o caixa, e encontrou taxas a CDI (Certificado de Depósito Interbancário) + 0,9% ao mês – valor que, 60 dias antes, estava em CDI + 0,3%. “Recuamos, está caro, vamos aguardar um pouco mais”, afirma o presidente do Grupo Zayd, Carlos Henrique Tozini. “No plano empresarial, de financiamento à produção, sabemos até de alguns bancos que não estão fazendo operações com ninguém”, acrescenta.

Em São Paulo, o diretor da DP Engenharia, Alberto Du Plessis, viu o financiamento à produção de uma empresa parceira subir de 8% para 9%. “Percebe-se uma maior exigência de juros por parte dos bancos”, comenta. Já o presidente da Tarjab, José Tarifa, diz ter conferido casos de taxas que incharam mais de 60%. “Em bancos menores, tínhamos disponíveis linhas de crédito inativas, abaixo de R$ 1 milhão, que os bancos aproveitaram para cortar”, relata.

Empréstimos destinados ao fortalecimento das reservas também são atingidos. “Com essa crise de liquidez, as instituições financeiras, nos Estados Unidos e no Brasil, estão tentando desalavancar. Ocorre até uma crise de confiança”, observa Eduardo Silveira, da Fator. “Na prática, linhas para capital de giro já vinham mais caras e escassas um ou dois meses antes da crise. Agora, está praticamente impossível acessar o mercado de dívida corporativa. Quando se consegue, o custo que era de CDI + 1% ou 1,5% sai a CDI + 3% ou 3,5%”, descreve.

O aumento de taxas bloqueia também outras modalidades de recursos para as empresas, como a emissão de dívida. “Operações de debêntures estão fechadas. Mesmo que a companhia pagasse CDI + 5%, não existe mercado”, desacredita Silveira.

Securitização
Evento similar acontece, nesse momento, com a securitização imobiliária, que consiste na transformação dos recebíveis imobiliários em títulos que podem ser comprados por investidores em bolsa. Essa ferramenta de geração de recursos era apontada como uma das principais saídas de crédito quando as captações da caderneta de poupança repassadas ao mercado imobiliário atingirem crescimento vegetativo. Agora, a situação é outra. “Não resta dúvida de que, no médio e longo prazo, num cenário normal, é uma opção excelente, tem muito espaço para crescer. Mas agora é difícil, a conjuntura está muito adversa”, opina a economista Amaryllis Romano, da Tendências Consultoria, e salienta que foi justamente a prática da securitização que originou a crise do subprime americano.

Segundo Silveira, da Fator, as empresas – ao menos as de capital aberto – encontram-se com estoques limitados de recebíveis para securitização. “O grande boom de lançamentos imobiliários aconteceu em 2007, ciclo que será concluído em 2009, quando as empresas farão um volume de entregas e terão os recebíveis performados para repasse”, explica.

“Securitização é uma alternativa, mas no atual cenário, de mercado mais escasso, de bancos com menos apetite para crédito imobiliário, talvez fique muito caro descontar”, resume o analista, mencionando que, até a explosão da crise, os bancos projetavam 30% a mais de originação de carteiras imobiliárias em 2008, índice que deve ser bem menor – entre 10% e 15%.

Alberto Du Plessis, que já realizou operações de securitização pela DP Engenharia, diz que tem notícias de operações executadas à base de IGP-M (Índice Geral de Preços do Mercado) + 16% – sendo que o mercado vinha operando, até recentemente, na faixa de IGP-M + 8% a 10%.

Fernando Pinilha Cruz, diretor da securitizadora Brazilian Securities, justifica que o incremento no deságio das carteiras ocorre porque, na outra ponta da securitização, os compradores de CRIs (Certificados de Recebíveis Imobiliários) passaram a exigir maiores rentabilidades dos papéis. “É um processo lógico, porque todas as taxas de juros do mercado subiram”, ressalta.

Apesar dessa depreciação inflacionada (o percentual varia de negócio para negócio, de acordo com as dimensões e riscos da carteira), muitas construtoras e incorporadoras, sequiosas por reforço de caixa, vêm submetendo seus recebíveis às securitizadoras – considerando-se que as portas dos bancos, ao menos temporariamente, estão fechadas. Cruz informa que a Brazilian Securities deve encerrar 2008 com R$ 1,5 bilhão de CRIs emitidos -50% acima das estimativas pré-crise. Somadas as operações de todo o mercado, o volume de CRIs lançado até setembro já é de R$ 3,5 bilhões – em 2007, esse número restringiu-se a R$ 1,5 bilhão.

Rigidez na análise
Não parece razoável que o recuo dos bancos na concessão de financiamentos vá se prolongar em excesso. Como defende Du Plessis, da DP Engenharia (também vice-presidente de tecnologia e relações de mercado do Secovi-SP – Sindicato da Habitação), “os bancos hoje estão suspendendo as operações não por falta de recursos; é muito mais para ver como ficará essa crise global”.

Para o empresário e dirigente setorial, não haverá retorno aos patamares anteriores à crise, em virtude de reflexos no crescimento e na macroeconomia do País. Todavia, na sua ponderação, “os bancos vão cair na normalidade de um novo cenário de crescimento econômico”.

A convicção de volta à ativa das instituições financeiras está baseada na obrigatoriedade de aplicação de 65% dos recursos captados via cadernetas de poupança em financiamentos habitacionais (sejam à produção, sejam financiamentos ao mutuário). Esse índice, que está próximo de ser atingido, tende a render uma sobrevida de empréstimos ao setor. Isso porque épocas de crise costumam gerar insegurança nos investidores, estimulando, assim, o funding do SBPE (Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimo), principal locomotiva do crédito.

Já é possível antever alguns aspectos que nortearão a atividade dos bancos daqui para frente. Empréstimos às empresas, embora restabelecidos, deverão ser disponibilizados em volumes inferiores aos atuais. Além disso, o rigor na seleção dos projetos deverá apertar. “Temos que trabalhar com a hipótese de que talvez os bancos não financiem empreendimentos que (segundo parâmetros pré-crise) eram garantidos”, alerta Alberto Du Plessis.

De maneira imediata, tendem a ganhar prioridade nas agendas bancárias dois tipos de financiamento: para obras em andamento e ligados a projetos já aprovados, que no estopim da turbulência global passavam pela burocracia precedente à liberação – trâmite cujo tempo médio habitual, de 30 a 60 dias, tem tudo para crescer.

Apesar da crise, a FGV Projetos estima que o crescimento do PIB da construção em 2009 chegue a 5%

Apesar da crise, a FGV Projetos estima que o crescimento do PIB da construção em 2009 chegue a 5%

A incerteza do mercado quanto ao crédito para empreendimentos já lançados (e, dessa forma, prometidos aos acionistas) impeliu algumas empresas listadas na Bovespa a divulgar seus montantes assegurados, reservados a projetos específicos. “Uma coisa é você anunciar que tem uma linha, como se fosse um limite de crédito, e outra coisa são as linhas efetivamente desembolsadas, ligadas a projetos”, esclarece Eduardo Silveira, da corretora Fator.

Em comunicado, a Rodobens garantiu que 90% dos projetos lançados pela companhia contam com crédito aprovado. A Rossi, em outro exemplo, especificou que possui limite de R$ 3 bilhões em linhas de crédito, dos quais R$ 1,3 bilhão já assinado e alocado em empreendimentos.

Ajustes ao novo cenário
Os resultados positivos acumulados por construtoras e incorporadoras nos últimos anos mantêm distantes, nesse panorama de dificuldades, especulações relacionadas a quebras de empresas. O que fatalmente vai acontecer, porém, é uma redução dos ganhos das organizações, provocado tanto pelo encarecimento dos negócios (juros nas alturas) como pela retração das atividades.

Entre as de capital aberto, a revisão para baixo dos planos de lançamentos foi orquestrada. Incorporadoras como a CR2 cortaram ao meio a meta de empreendimentos tanto para este ano como para 2009. A Agra, que pretendia lançar R$ 2,1 bilhões agora em 2008, ficará limitada em R$ 1,4 bilhão. Para o ano que vem, os R$ 2,5 bilhões ambicionados inicialmente pela Even foram revistos para R$ 1,8 bilhão – e a onda de encolhimento se propaga ainda por companhias como Rossi, Eztec, Trisul, Abyara e Inpar.

“Do ano de 2009 para 2008, muitas empresas que estimavam crescer entre 20% e 30% estão colocando crescimento zero, justamente por conta das incertezas e dessa escassez de crédito”, avalia Silveira, da Fator.

A redução do número de lançamentos (o chamado guidance) possibilita que as corporações estanquem a compra de terrenos. Tome-se novamente o exemplo da Rossi: seus R$ 11 bilhões em landbank (banco de terrenos) suportavam, antes da crise, pouco mais de três anos de lançamentos. Depois da revisão de metas para baixo, esse mesmo landbank já sustenta mais de quatro anos de novas construções.

A diminuição do guidance como providência para enfrentar a crise vale igualmente a empresas de capital fechado e menor porte. No Grupo Zayd, do Rio, os R$ 150 milhões de VGV programados para 2009 se transformaram em R$ 120 milhões – menos um empreendimento nas contas. “Acredito que as empresas menores estão preparadas. Vão ter que reduzir de tamanho; conforme for, reduzir suas estruturas. Nós nos adequamos ao mercado muito rápido”, acredita o presidente Carlos Tozini.

Para José Tarifa, da paulistana Tarjab, a crise é agravada pelo elevado custo da construção – inviável de se repassar ao comprador, uma vez que, segundo ele, o preço final das unidades já está alavancado 10% acima da inflação anual. Esse conjunto de fatores (custos dos materiais e juros do financiamento mais caros) vão simplesmente anular a taxa de retorno de 80% a 90% das construtoras que operam em faixas de renda menores, na visão de Tarifa. “Para minha empresa, a taxa que ficava em torno de 20% vai cair para 15%”, calcula.

Na análise de Alberto Du Plessis, da DP Engenharia, na medida em que o volume de obras é reduzido, a taxa de retorno dos negócios que restam precisa ser aumentada. “As taxas, que vinham chegando a patamares de 13% a 15%, ficam agora em níveis mais exigentes, entre 20% e 25%”, afirma. “Só se faz negócio (depois da crise) com pouco investimento inicial no terreno, de preferência permuta, e envolvendo empreendimentos com condições muito boas de preço de área e melhores taxas internas de retorno.”

Ensejo para fortalecimento
As interpretações mais otimistas sobre os efeitos da crise no setor situam a turbulência como uma oportunidade de amadurecimento do mercado imobiliário. “Talvez tenha havido um excesso de crescimento. Agora as empresas estão colocando números mais realistas”, diz o analista Eduardo Silveira.

Roberto Sampaio, da área de crédito imobiliário do HSBC, segue o mesmo raciocínio. “Desde as aberturas de capital, o mercado acabou ficando extremamente hiperdimensionado. É possível que o novo cenário coloque os pés no chão, seja um elemento de fortalecimento do mercado”, espera.

Du Plessis, da DP Engenharia, lembra que imóvel é considerado uma moeda forte e, em momentos de incerteza, é visto como investimento seguro. José Tarifa, da Tarjab, conta que investidores de sua rede de contatos, bastante capitalizados, estão preocupados em diversificar aplicações e devem, assim, elevar suas compras de imóveis. “O brasileiro acredita mais em investimentos fixos do que em papéis”, garante.

“O setor não tem quase nenhuma contaminação com o subprime americano. Se o sistema financeiro não estivesse sofrendo tanto (o que afeta o crédito), não haveria problema”, examina Silveira, da Fator.

Amaryllis Romano, da Tendências Consultoria, concorda: “Não é um problema do setor, nem do Brasil. É do mundo”. Para ela, a entrada de mais recursos à construção via mercado de capitais, embora demore a ocorrer outra vez, não é alternativa descartada. A economista afirma que processos de fusões e aquisições (motivados pelo desempenho aquém das expectativas de algumas incorporadoras na bolsa) já eram esperados, entre outras razões, como estratégia das maiores companhias em penetrarem nas praças fora das metrópoles.

“Até pode ter havido má gestão em uma ou outra empresa. Mas, de maneira geral, o problema não é das companhias”, diz Amaryllis. “É diferente, por exemplo, quando várias empresas do mesmo ramo abrem capital e esse setor se mostra inadequado, o mercado não consegue acompanhar. Não foi o caso da construção civil”, atesta.

Ainda que os recursos bilionários dos IPOs e os altos volumes de crédito imobiliário, pilares do desenvolvimento do mercado, estejam afetados pela crise, os empresários podem contar agora com as benesses de outras três ferramentas: patrimônio de afetação, alienação fiduciária e regra do incontroverso. Conquistas recentes, igualmente influentes no aquecimento dos negócios, serviram para solidificar os fundamentos do setor – item importantíssimo em uma conjuntura de dificuldades como a que se abate sobre o mundo e resvala na construção civil nacional.

As apostas para o futuro

Cenário otimista
Maioria das empresas mantém, cumpre guidance de 2008 e consegue incremento nos lançamentos em 2009
>> Com a busca por segurança, captações da caderneta de poupança sobem e garantem expansão de recursos do SBPE (Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimo)
>> Empresas de capital aberto ajustam relação dívida/capital e maximizam retorno sobre o capital investido


Cenário intermediário
>> Parte das empresas cumpre o guidance planejado de 2008, parte entrega pouco abaixo do previsto
>> Em 2009, mesma margem de lançamentos de 2008, sem crescimento
>> Ciclo de aumento da taxa básica de juros é interrompido
>> Venda de recebíveis e emissão de debêntures voltam a ser alternativas de capitalização, a taxas razoáveis


Cenário pessimista
>> Recursos do SFH (Sistema Financeiro da Habitação) atingem rapidamente crescimento apenas vegetativo e se tornam insuficientes
>> Financiamentos limitam-se a 60%, ao mutuário e à produção
>> Cai demanda por imóveis, aumentam estoques das empresas
>> Cresce a inadimplência
>> Cessam novos empreendimentos, empresas concluem obras já previstas, absorvem recursos e só depois voltam a lançar
>> Tendência de demissões de profissionais contratados a valores muito altos se espalha

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